從實質利率變化看美股牛市

聯儲局在本周的議息會議上“放鷹”；從點陣圖（dot plot）顯示，2023年底前將可能加息兩次，把目標聯邦基金利率上調至0.5% - 0.75%水平。由於加息步伐略較原先市場預期快，令金融市場有所震盪，美股亦曾出現不同程度的回調。不過，這是否預示美股長牛即將結束呢？

僅從加息角度看，聯儲局若啟動加息周期，其實往往反映經濟理想、甚至十分強勁才會出現。事實上，從過去近四分之一個世紀聯儲局的加息周期中，不難發現每當利率開始上調，初期股市表現均是同步向上（圖1）。截至加息周期處於較後期，資金成本上漲至較高位置，股市的表現才出現壓力。

故此，純粹聯儲局加息的因素，並不一定意味股市有即時轉勢的壓力；更何況目前談論加息幅度，相對目前通脹水平依然十分溫和，且加息時間表還有一段頗長的時間才出現。再者，目前聯儲局量寬(QE)的政策仍繼續進行中，市場流動性依然十分充裕，很難想像美股在這寬鬆貨幣政策下會誕生熊市。

事實上，若從實質利率（名義利率減通脹）角度看，目前美國的實質利率依然是高負值（即高負實質利率）；縱使聯儲局稍後開始加息，對現時高負實質利率狀態不會有太大的改變。

附圖2是美國實質利率和標指自2009年金融海嘯以來的變化，可見每當實質利率下跌時，即負實質利率水平進一步上漲，標指按年變化多出現上升的趨勢。換言之，負實質利率的數值愈大，美股的表現便愈佳；反之亦然。事實上，自2009年至今兩者關連系數達-0.57頗高水平，反映兩者呈頗密切的逆向關係。換言之，只要負實質利率維持相對高企的位置，意味資金成本依然異常低廉，美股便傾向有較佳的表現。距離美股熊市的來臨，似乎還要再多等多一段時間。

圖1：加息初期美股多造好

圖2：實質利率與股市表現呈逆向關係